2020年席卷全球的疫情讓不少行業(yè)受損嚴(yán)重，然而也有個(gè)別行業(yè)從中受益頗多，視頻會(huì)議行業(yè)就是其中之一。維海德作為視頻會(huì)議設(shè)備的ODM廠商，在這波行業(yè)爆發(fā)中，業(yè)績(jī)突飛猛進(jìn)。
維海德主營(yíng)音視頻通訊設(shè)備，具體包括攝像機(jī)、視頻會(huì)議終端、音頻設(shè)備等產(chǎn)品，其中攝像機(jī)2021年?duì)I收占比高達(dá)83.72%，是絕對(duì)主力;視頻會(huì)議終端則是視頻會(huì)議整體解決方案，營(yíng)收占比9.02%。受益于疫情引起的線上辦公熱潮，2020年維海德業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增幅達(dá)到135.23%，凈利潤(rùn)增幅為230.29%。
公司經(jīng)營(yíng)以O(shè)DM模式為主，2019年-2021年，該模式在主營(yíng)業(yè)務(wù)中的比重分別達(dá)到85.56%、87.45%和83.68%。另外，維海德還有一個(gè)突出特點(diǎn)就是外銷率較高，近三年外銷收入占總收入比重分別為41.96%、64.14%、44.32%，占ODM模式收入比例更是高達(dá)50.03%、73.46%和53.45%，一直在一半以上。所以外銷對(duì)維海德意義重大，如果國(guó)外需求不足，公司的業(yè)績(jī)將不可避免地受到影響。此外，維海德計(jì)劃募資大幅擴(kuò)張產(chǎn)能亦面臨著一定的風(fēng)險(xiǎn)。
行業(yè)增速后勁不足
2020年視頻會(huì)議行業(yè)的大發(fā)展緣于疫情導(dǎo)致的線上辦公的盛行，而從2021年開始，國(guó)外疫情管制放開，對(duì)視頻會(huì)議的需求也在減弱，該行業(yè)或?qū)⒅鼗爻B(tài)發(fā)展。而要看清維海德未來(lái)前景，我們需先從行業(yè)格局入手。
視頻會(huì)議行業(yè)話語(yǔ)權(quán)最大的是下游品牌廠商和系統(tǒng)集成商，例如我們熟知的品牌廠商有思科、華為、中興通訊、蘇州科達(dá)等，系統(tǒng)集成商有ZOOM、微軟、騰訊會(huì)議、釘釘、會(huì)暢通訊、億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)等等。這個(gè)環(huán)節(jié)基本是寡頭格局，這些大廠通過(guò)自己的品牌和用戶粘性，瓜分了大部分市場(chǎng)。維海德自有品牌產(chǎn)品的規(guī)模一直都比較小，近三年分別只有0.4億元、0.84億元、0.94億元，營(yíng)收占比只有13.93%、12.51%、15.67%。
視頻會(huì)議的中游是設(shè)備生產(chǎn)商和解決方案提供商，維海德就處于這個(gè)環(huán)節(jié)。首先該環(huán)節(jié)參與者眾多，有上述的品牌廠商，也有如維海德一樣的ODM、OEM代工廠商。其次，該環(huán)節(jié)并不存在明顯技術(shù)壁壘，特別對(duì)做安防攝像機(jī)的大廠來(lái)說(shuō)，只需對(duì)原有產(chǎn)品根據(jù)應(yīng)用場(chǎng)景稍做調(diào)整，就能跨入該領(lǐng)域。大華股份的華創(chuàng)視訊、海康威視及其子公司螢石網(wǎng)絡(luò)都有視頻會(huì)議業(yè)務(wù)，它們都稱之為 “創(chuàng)新業(yè)務(wù)”。所以綜合來(lái)看，該環(huán)節(jié)是充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)格局。
因此，維海德目前所處的市場(chǎng)格局就是，上游寡頭市場(chǎng)公司自有品牌產(chǎn)品難以滲透;充分競(jìng)爭(zhēng)的中游市場(chǎng)公司亦無(wú)有明顯優(yōu)勢(shì)。在這樣的行業(yè)格局下，行業(yè)增速放緩，維海德業(yè)績(jī)也有滑落的風(fēng)險(xiǎn)。
從下游來(lái)看，視頻會(huì)議需求在2021年開始明顯減弱。ZOOM作為全球視頻會(huì)議龍頭，2020年全球市占率高達(dá)26.1%，而隨著疫情逐步好轉(zhuǎn)，線上辦公場(chǎng)景減少，支付能力較弱的SMB 客戶流失率明顯上升，其收入增速在2021年逐季下降，股價(jià)從最高點(diǎn)到5月18日已經(jīng)下跌近85%。這表明市場(chǎng)對(duì)ZOOM和視頻會(huì)議行業(yè)的預(yù)期已經(jīng)相當(dāng)悲觀。而維海德這兩年的第一大客戶Haverford Systems Inc是通過(guò)ZOOM 認(rèn)證的重要合作伙伴，之前ZOOM的的大發(fā)展對(duì)其業(yè)務(wù)發(fā)展起到重要支持作用，那么相應(yīng)地，ZOOM增速下滑，對(duì)Haverford的業(yè)務(wù)也有負(fù)面影響。具體到維海德的業(yè)務(wù)，影響自然也是負(fù)面的，據(jù)招股書披露，2021 年維海德對(duì)Haverford和Avaya Inc.全年銷售收入較2020 年分別下降65.98%、40.36%。公司給出的解釋是疫情緩解，對(duì)Haverford、Avaya Inc.的業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)到正常水平。如果2021年只是需求回落的開始，那么這個(gè)解釋就顯得相當(dāng)樂(lè)觀了。因?yàn)橥瑯右詳z像頭、攝像機(jī)ODM為主業(yè)的奧尼電子去年半年報(bào)業(yè)績(jī)大幅下滑，它給出的理由是“疫情期間，出于快速交貨的需求，客戶通常會(huì)持有一定的安全庫(kù)存;隨著全球疫情陸續(xù)得到控制，客戶傾向于消化既定庫(kù)存、減少新增采購(gòu)。”維海德面臨同樣的問(wèn)題，以致2021年其營(yíng)收下降10.43%，凈利潤(rùn)下降11.06%。2022年一季度降幅進(jìn)一步擴(kuò)大，分別為18.43%和24.50%。
募投新增產(chǎn)能過(guò)大
維海德募投項(xiàng)目共有四項(xiàng)，其中“音視頻通訊設(shè)備產(chǎn)業(yè)化擴(kuò)建項(xiàng)目”的相關(guān)情況讓人費(fèi)解。該項(xiàng)目建設(shè)周期為6 個(gè)月，達(dá)產(chǎn)后將新增視頻會(huì)議攝像機(jī)91.8 萬(wàn)臺(tái)/年、視頻會(huì)議終端14 萬(wàn)臺(tái)/年、會(huì)議麥克風(fēng)5 萬(wàn)臺(tái)/年的生產(chǎn)能力。
如果完全達(dá)產(chǎn)，新增產(chǎn)能將不止再造一個(gè)維海德。攝像機(jī)方面，其近三年銷量分別為23.29萬(wàn)臺(tái)、79.62萬(wàn)臺(tái)、56.18萬(wàn)臺(tái)，均小于91.8萬(wàn)臺(tái)的新增產(chǎn)能。視頻會(huì)議終端近三年銷量分別為1.82萬(wàn)臺(tái)、1.87萬(wàn)臺(tái)、2.07萬(wàn)臺(tái)，新增產(chǎn)能14萬(wàn)臺(tái)是2021年銷量的7倍之多。此外，其近三年產(chǎn)能利用率分別為83.32%、97.34%、83.05%，并未完全滿產(chǎn)，現(xiàn)在要在6個(gè)月建這么大的產(chǎn)能，未來(lái)又要如何消化呢?
另外，如果該項(xiàng)目如期投產(chǎn)，將會(huì)帶來(lái)兩大問(wèn)題：第一，由于公司產(chǎn)品都是定制化生產(chǎn)為主，如果沒(méi)有訂單，這些新增產(chǎn)能只能閑置，還要承擔(dān)相關(guān)資產(chǎn)的折舊和減值損失;第二，公司流動(dòng)資產(chǎn)占比一直都比較高，近三年分別為96.24%、96.86%、89.07%，這種情況的優(yōu)勢(shì)是便于其靈活決策，這也符合ODM模式的需求。但如果盲目擴(kuò)大產(chǎn)能，迅速提升固定資產(chǎn)比重，將對(duì)公司靈活決策能力產(chǎn)生不利影響。
估值探究
維海德招股書選取海康威視、大華股份、蘇州科達(dá)、會(huì)暢通訊、億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)、奧尼電子、杭州晨安等七家公司作為可比公司，由于杭州晨安相關(guān)數(shù)據(jù)無(wú)法取得，我們用前六家作為估值參考。選用PE、PB、PS三種相對(duì)估值法;市值選取2022年5月19日收盤數(shù)據(jù)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)選取2021年報(bào)數(shù)據(jù)。
本次發(fā)行前總股本為5205.2萬(wàn)股，通過(guò)計(jì)算得出：
PE法得出市值為50.97億，對(duì)應(yīng)股價(jià)為97.92元/股;
PB法得出市值為19.96億，對(duì)應(yīng)股價(jià)為38.34元/股;
PS法得出市值為32.56億，對(duì)應(yīng)股價(jià)為62.55元/股。
公司計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)1736萬(wàn)股，募資49067.98萬(wàn)元，如果按此成功募集，對(duì)應(yīng)股價(jià)為28.26元/股。
由于公司增速高點(diǎn)已過(guò)，接下來(lái)的不確定性加大，故我們認(rèn)為其合理估值應(yīng)該在35元/股-40元/股。
標(biāo)簽： 行業(yè)增速后勁不足 產(chǎn)能過(guò)剩 不確定性加大
